Bloomberg Opinion — O setor de semicondutores é um mercado estranho. Se você fizer as jogadas certas, poderá transformar uma receita anual de cerca de US$ 60 bilhões em um negócio com valor de mercado de US$ 2,62 trilhões. Se fizer as coisas de forma diferente, o mesmo volume de vendas poderá se traduzir em US$ 44 bilhões de capitalização.
Esses resultados divergentes dizem muito sobre a forma como o capitalismo nos Estados Unidos e na China oferece resultados drasticamente diferentes em um planeta que enfrenta as mudanças radicais impulsionadas pela inteligência artificial (IA) e pelas mudanças climáticas.
Se você avaliar a tecnologia pelo valor das empresas que a vendem, poderia argumentar – como alguns nos EUA fazem – que a IA é o futuro do setor, enquanto a energia renovável é um fracasso.
As quatro maiores fabricantes de painéis solares – a Longi Green Energy Technology, a JA Solar Technology, a JinkoSolar Holding e a Trina Solar, todas da China – perderam cerca de dois terços de seu valor de mercado combinado nos últimos dois anos, atingindo o miserável nível de US$ 44 bilhões.
Enquanto isso, a Nvidia (NVDA) surfou na onda de entusiasmo com relação à IA e ficou atrás apenas da Microsoft (MSFT) e da Apple (AAPL) como empresa mais valiosa do mundo.
As trajetórias das receitas dos dois grupos extremamente divergentes são notavelmente semelhantes.
Os mercados de semicondutores nos quais ambos os lados se especializam – transformando areia rica em sílica em, respectivamente, células fotovoltaicas e chips para IA – traçaram caminhos quase idênticos para a riqueza, como indica o gráfico abaixo:
Os mercados não estão errados ao fazer essa avaliação binária. A Nvidia é realmente uma empresa fundamentalmente melhor do que as quatro grandes empresas de energia solar da China.
Os motivos dizem coisas surpreendentes sobre os dois setores, ao mesmo tempo em que fornecem um aviso para os investidores em chips de IA e um vislumbre de esperança para o setor fotovoltaico em baixa.
Primeiro, vale a pena dar uma olhada nos modelos de negócios. A vantagem competitiva da Nvidia está no desenvolvimento de chips, e ela terceiriza o negócio de capital intensivo de realmente fabricá-los para empresas como a Taiwan Semiconductor Manufacturing.
As empresas de energia solar são todas fabricantes físicas e, como resultado, estão expostas a uma montanha-russa interminável de depreciação e obsolescência. Isso se reflete no retorno de 56% sobre os ativos da Nvidia, em comparação com menos de 10% dos fabricantes de painéis.
Há também a questão do poder do monopólio. Embora os fabricantes de painéis fotovoltaicos sejam bastante intercambiáveis e a concorrência seja acirrada, a liderança da Nvidia na fabricação de processadores apropriados para IA significa que ela tem cerca de 90% do mercado relevante – uma licença para imprimir dinheiro ou, pelo menos, extraí-lo de empresas ricas de tecnologia do Vale do Silício.
Isso se traduziu em uma margem de lucro líquido de 49% no último ano fiscal. Os fabricantes de energia solar, com seus produtos altamente comoditizados, têm um desempenho muito pior: uma média de 3,7%, sendo que a Longi é claramente a líder, com 12,6%.
As crenças dos investidores sobre a sustentabilidade dessa vantagem fornecem a peça final do quebra-cabeça.
O múltiplo de valuation da Nvidia, de 36,73 vezes os lucros futuros, não é particularmente excessivo para uma queridinha do setor em alta, mas está muito acima das empresas de energia solar – e o patrimônio líquido das empresas listadas nos EUA geralmente tem de um prêmio considerável em comparação com a China.
Você pode considerar isso um triunfo do livre-mercado americano sobre o dirigismo chinês. Mas não é bem assim.
O motivo pelo qual os fabricantes de painéis enfrentam dificuldades é justamente o fato de operarem em um mercado amplamente aberto com barreiras de entrada muito baixas – uma ótima configuração se você quiser fazer o setor crescer, mas péssima para gerar lucros sustentáveis.
Um detalhe revelador do gráfico acima é a presença de uma empresa de células dos EUA nele, a First Solar.
Depois que o presidente Joe Biden dobrou as tarifas e anunciou novas investigações sobre a importação de painéis solares chineses neste mês, a First Solar agora vale mais do que a JA Solar, a JinkoSolar e a Trina Solar juntas.
Isso ocorre apesar do fato de que ela usa uma tecnologia de nicho e de alto custo da qual a maioria das empresas já desistiu, e pode produzir menos de um gigawatt de células para cada 18 GW das três empresas chinesas.
A lição é que a proteção contra a devastação da concorrência capitalista é ótima para os acionistas, seja como resultado das leis de propriedade intelectual (como no caso da Nvidia) ou do protecionismo (como no caso da First Solar).
Seria um erro para qualquer um dos lados ficar muito desanimado ou muito triunfante. Os fossos defensivos, como os da Nvidia, são ótimos até que não sejam mais.
A margem de lucro de 49% e os 90% de participação no mercado são um convite aberto para que o restante do setor de chips invista pesado para competir.
O setor de tecnologia está repleto de empresas que já foram queridinhas do mercado – Nokia, Intel (INTC), Cisco Systems (CSCO) – e que, de repente, foram derrubadas pelo ressurgimento da concorrência. Por outro lado, a possibilidade de Pequim intervir para interromper as rodadas suicidas de corte de preços fez com que as ações chinesas de energia solar se recuperassem nos últimos dias.
A lição mais profunda para o setor fotovoltaico é observar o que a Nvidia fez de certo e o que está fazendo de errado.
Com um produto tão intercambiável, raramente há um bom motivo para preferir um painel da Longi a um painel da Trina.
Nenhuma célula é indispensável da mesma forma que uma GPU da Nvidia. Se os fabricantes de painéis solares conseguirem desvendar esse segredo, eles também poderão um dia se entrar para o rol de empresas de um trilhão de dólares.
Esta coluna não reflete necessariamente a opinião do conselho editorial ou da Bloomberg LP e de seus proprietários.
David Fickling é colunista da Bloomberg Opinion e cobre mudanças climáticas e energia. Anteriormente, trabalhou para a Bloomberg News, o Wall Street Journal e o Financial Times.
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