Bloomberg — Um pequeno grupo de fundos acumulou apostas vendidas tão grandes no mercado de títulos do Tesouro que poderiam desestabilizar o sistema financeiro mais amplo durante períodos de estresse, de acordo com o Fundo Monetário Internacional (FMI).
“Uma concentração de vulnerabilidade se acumulou, já que um punhado de fundos altamente alavancados responde pela maioria das posições vendidas em futuros de Tesouro”, disse o FMI em seu Relatório de Estabilidade Financeira Global divulgado nesta semana.
“Alguns desses fundos podem ter se tornado sistemicamente importantes para os mercados de Tesouro e repo [acordos de recompra], e os estresses que enfrentam podem afetar o sistema financeiro mais amplo.”
Os comentários do FMI vieram em uma seção do relatório que discute a chamada operação de base (basis trade), que contribuiu para a agitação no maior mercado de títulos do mundo na época do surto da pandemia em 2020.
Neste negócio, fundos hedge (multimercados) exploram pequenas diferenças entre os preços dos títulos do Tesouro em dinheiro e futuros, usando grandes somas de dinheiro emprestadas do mercado de recompra para ampliar retornos.
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Devido a essa alavancagem e dependência de financiamento de curto prazo, a aposta atraiu crescente escrutínio dos reguladores. E agora o FMI está destacando outro risco: a concentração das posições.
Em dezembro, cerca da metade das posições vendidas em futuros de Tesouro de dois anos estavam nas mãos de oito negociadores ou menos, segundo o FMI.
A concentração estava em um nível semelhante no final de 2019, pouco antes de um aumento nos custos de financiamento nos primeiros dias da pandemia levar os negociadores a desfazerem as posições, o que ajudou a aumentar a volatilidade nos títulos em um momento de agitação em todos os mercados financeiros.
O FMI não citou fundos específicos, mas a Bloomberg informou em dezembro que empresas, incluindo ExodusPoint Capital Management, Millennium Management e Citadel, utilizaram a aposta.
O FMI reconheceu que as operações de base são úteis para fornecer liquidez de mercado em condições “normais”. Mas também expressou preocupação de que o rápido crescimento do negócio tenha elevado a alavancagem no sistema financeiro.
A popularidade das operações de base aumentou juntamente com os aumentos nas taxas de juros do Federal Reserve, o que potencialmente torna a estratégia mais lucrativa ao ampliar o hiato de preços entre os mercados à vista e de futuros.
Um estudo do Fed no mês passado estimou que fundos hedge acumularam pelo menos US$ 317 bilhões em títulos do Tesouro relacionados a operações de base desde o primeiro trimestre de 2022, embora o tamanho seja “significativamente” menor do que o estimado anteriormente.
A Securities and Exchange Commission (SEC) tem trabalhado para conter as operações de base e aumentar a transparência da exposição de fundos de hedge a essa estratégia.
Em dezembro, a SEC exigiu que os fundos e corretoras limpassem centralmente muito mais de suas transações de títulos do Tesouro dos EUA, uma medida para reforçar a supervisão das operações de base.
Desde então, há sinais de que o uso da operação pode estar diminuindo: dados da Commodity Futures Trading Commission (CFTC) mostram uma queda nas posições vendidas de fundos alavancados em futuros de títulos.
A concentração nessas apostas também diminuiu. Nos futuros de dois anos, as posições vendidas líquidas controladas por oito negociadores ou menos caíram para cerca de 38% do total, ante 50% no início de janeiro, segundo dados da CFTC compilados pela Bloomberg.
Apesar desse desenrolar, o FMI observou que as posições vendidas de fundos alavancados ainda são grandes, o que significa que ainda podem representar um risco.
À medida que o Fed reduz suas participações em títulos do Tesouro, um processo conhecido como aperto quantitativo, também pode reduzir a liquidez no sistema financeiro, potencialmente desencadeando um aumento nos custos de financiamento e levando a operação de base a desenrolar, disse o FMI.
“Os investidores em operações de base contam com margens de repo baixas e taxas de repo baixas para alavancar suas posições e aumentar a lucratividade das operações de base”, diz o relatório. “
Um aumento nas taxas de repo - desencadeado, por exemplo, por surpresas no aperto quantitativo - pode tornar o negócio não lucrativo e poderia desencadear a venda forçada de títulos do Tesouro e um desenrolar rápido das posições futuras, à medida que os fundos buscam desalavancar rapidamente.”
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